兴森科技:再过窄门

本文是《PCB印刷电路板》系列的第六篇。

上一篇的深南电路，是做封装基板这块的公司里面，体量最大的，它是一家央企。这一篇的兴森科技，也是少数几家能小规模量产FC-BGA载板的内资厂商之一。但它是民营企业，体量大约只有深南的1/3。本篇仍从它的历史讲起，逐一看管理层、产品与客户、工厂，以及它在竞争格局里的位置。

公司历史

兴森科技的历史，看起来很像在穿越一扇一扇的窄门。

第一扇：PCB样板和小批量板

兴森科技的诞生源于一次集体出走。1993年，由香港超捷企业与两家本地开发区公司共同出资，在广州经开区创办了广州快捷线路板有限公司，主营双面、多层线路板的生产。1995年，邱醒亚（1968年生，湖南衡阳人，中南工学院本科）出任广州快捷总经理，金宇星、叶汉斌、柳敏等核心骨干也先后加入。然而，广州快捷公司经营方向转向大批量PCB生产，与邱醒亚团队擅长的“样板+小批量”模式产生根本冲突。1998年，核心骨干率先成立兴友恒实业作为持股平台；1999年3月18日，邱醒亚团队通过兴友恒实业与深普快捷实业两家法人公司共同出资480万元，正式设立兴森科技的前身，深圳市兴森快捷电路技术有限公司。

PCB样板是兴森起家的核心业务。样板是电子产品研发过程中的刚需环节，在正式量产前，研发人员需要制作少量样板进行功能验证。与大批量PCB相比，样板业务具有“订单小、品种多、交货期紧、技术要求差异大”的特点，不适合传统大批量工厂的专用生产线模式，而需要高度柔性的生产体系。兴森将核心竞争力定义为“快速交付”，2009年平均交期仅9.34天，全年完成订单10.26万个，单月品种数达1万个。

2006年，公司在广州科学城投资设立广州兴森快捷电路科技有限公司，正式进军小批量板业务。2010年6月，兴森在深交所中小板上市。2010-2013年，公司布局宜兴硅谷项目，从珠三角向长三角延伸。兴森自2012年起分步收购欧洲市场PCB贸易商Fineline，并于2013年收购英国中高端样板厂Exception PCB，逐步构建了覆盖全球的制造和销售网络。

第二扇：半导体测试板

2015年兴森科技完成了一笔重要的海外收购。它从美国Xcerra Corporation手中收购其半导体测试板业务，重新启用业界知名品牌Harbor Electronics。Harbor在美国半导体测试板市场排名第一，拥有超过20年的行业经验，客户包括全球一流半导体公司。半导体测试板是横跨PCB和半导体的高端产品，广泛应用于从晶圆测试到封装前后测试的各流程。

收购Harbor的同时，公司设立了上海泽丰和天津兴森（SMT贴装），构建了“美国设计+中国制造+全球销售”的半导体测试板产业链。

然而，2023年8月，公司以5000万美元将Harbor出售给意大利Technoprobe，半导体测试板业务收缩为广州基地的ATE产线。出售原因是“优化资产结构、降低管理风险”。这反映了兴森科技在半导体测试板领域的战略调整，从全球布局转向区域聚焦，将资源集中到更有战略价值的封装基板业务上。

第三扇：封装基板

兴森科技在封装基板领域的布局很早。2012年，子公司广州兴森就启动了以BT材料为基础的CSP封装基板建设项目。经过近三年的建设和调试，2015年四季度开始小规模量产。2018年9月，公司IC载板通过三星认证，成为中国大陆唯一一家正式进入三星正式供应体系的载板厂商。

2020年2月，兴森科技与国家大基金、科学城集团合资设立广州兴科半导体有限公司，总投资约30亿元，建设封装载板和类载板。大基金出资2.4亿元持股24%，为兴森科技的封装基板业务提供了国家信用背书。2022年，公司公告拟投资约60亿元建设广州FCBGA封装基板生产和研发基地项目，规划建设月产能2000万颗的FCBGA智能化工厂。随后又公告投资12亿元建设珠海FCBGA产线。2023年，公司完成对日本揖斐电北京公司的收购，补齐了高端HDI和类载板能力。

2024年，公司出现上市14年来的首次年度亏损（-1.98亿元），主要原因是FCBGA项目费用投入7.34亿元，以及宜兴硅谷亏损1.32亿元。2025年，公司扭亏为盈（归母净利润1.35亿元），CSP封装基板收入同比增长近50%，但FCBGA项目全年再投入6.6亿元，仍处于小批量生产阶段。

治理模式

兴森的公司治理，也大致经过了三个阶段。

第一阶段：集体创业

兴森科技创立时，创始团队采用了一种双法人持股平台的架构。由兴友恒实业（7名自然人出资200万元）和深普快捷实业（12名自然人出资100万元）共同出资480万元设立兴森有限。

穿透计算后，邱醒亚合计间接持股仅约16.81%，罗林和金宇星各约12-16%。在这种股权格局下，邱醒亚是团队中最资深、最具号召力的核心成员，但早期形式上的董事长另有其人。公司的决策依赖于创始团队内部的协商一致。

第二阶段：三角制衡

2001年1月，兴森有限进行了第一次股权转让，从法人间接持股转为自然人直接持股。邱醒亚的持股比例从约16.81%跃升至39.78%，成为第一大股东，朱操荣以23.43%的持股比例成为第二大股东并出任董事长，金宇星以19.89%位列第三。三人形成了事实上的三巨头格局。

这一时期，公司完成了从创业到规模化的关键跃迁。PCB样板业务快速增长，为后续发展奠定了基础。2003年底朱操荣退出，公司进行了股权结构调整，将股东人数扩展至50名自然人。

三角制衡的治理模式也意味着重大决策需要协商一致，在这种股权分散、控制权未集中的格局下，公司在多元化上可能更趋谨慎。

第三阶段：邱醒亚实控

朱操荣退出兴森，是一个分水岭。三角制衡终结后，邱醒亚以相对控股，以及董事长兼总经理的身份，掌握了兴森经营主导权。

这之后，兴森科技的战略风格发生了根本性转变。2005年之后，公司几乎每隔一两年就发起一次重大的跨界并购或产能投资。像是宜兴硅谷、封装基板项目、Fineline控股、Harbor收购、广州兴科、FCBGA项目、北京兴斐收购等，累计规划的资本开支超过120亿元。

邱醒亚从2005年起正式出任董事长兼总经理，至今已超过20年。虽然从1999年公司创立起他就始终担任核心管理职务（董事/总经理），但一把手的身份是在朱操荣退出后才真正确立的。正是以这一身份，他推动了公司从PCB制造商向半导体材料供应商的转型。

不过，把这场转型归因于”一人说了算”，并不符合事实。兴森的控制权严格说是一种夫妻共同控制。邱醒亚的现任妻子陈岚（公司董事、董事会秘书）自2019年11月起成为其一致行动人，两人持股合并计算；而邱醒亚本人的持股则一路被稀释，从2005年的33.77%降至上市后的25.67%、再到FCBGA投入期的约14%、2026年的13.79%。更为关键的，FCBGA与广州兴科这类”长周期、前期亏损”的重资产项目，其落地高度依赖国家资本的共担。广州兴科引入国家大基金持股，广州FCBGA则引入国开制造业基金、建信投资、粤科创投等5家战投合计增资16.05亿元，并附带赎回权、业绩对赌等约束条款。

产品与客户

兴森当前的产品仍然是3大类：PCB样板和小批量板，半导体测试板和封装基板（CSP + FC-BGA）。其中PCB业务仍是绝对主体，约占总营收的七成多；半导体业务（封装基板＋测试板）则是公司战略转型的方向所在。2025年公司实现营收71.95亿元、归母净利润1.35亿元，扭亏为盈。

PCB样板是公司的现金牛，这是公司起家、也是当前现金流的基本盘。月品种数高达25000种，覆盖从低层到高多层的全层数范围，平均交期7-9天，是国内PCB样板领域技术能力最深、品种最多、交期最快的企业。服务超过4000家活跃客户，覆盖通信设备、工业控制、消费电子、光模块、医疗电子、汽车电子等领域。前五大客户占比很低，客户集中度低，风险分散。核心客户包括华为、中兴等通信设备商，以及国内外主流消费电子品牌。

CSP封装基板是公司的增长引擎，2025年收入同比增长近50%，主要受益于存储行业复苏和国产替代需求。客户大概有十几家，前五大占比约48%，以存储芯片客户为主。核心客户包括国内外主流存储厂与封测厂。

FC-BGA封装基板则是承担战略突破的任务，虽然2025年收入仅约0.3亿元，但一旦实现大批量量产，单颗ABF载板价值高，利润空间巨大。客户处于认证和量产爬坡阶段，客户结构仍在形成中。据市场公开信息和券商研报，兴森已通过国内核心算力芯片客户验厂并小批量供货，正持续攻坚海外大客户的认证。

半导体测试板则一直在聚焦。2023年出售Harbor后，业务收缩为广州基地的ATE产线，年收入约2.39亿元，保留下来的广州产线实际上在稳步增长，2024年其产能利用率、30层及以上高阶产品占比、接单规模与产值均持续提升，营收与盈利创出新高。公司测试板的客户为日月光、MPI、京元电子等世界知名封测与半导体企业。总体而言，测试板已不是公司当前资源投入的重心，但仍是一块持续升级、稳健贡献的存量业务。

生产基地

兴森目前的生产与贴装基地约有8个，分布在国内5个城市（广州、珠海、宜兴、北京、天津）和英国。此外，还通过控股的Fineline运营一张覆盖欧洲多国的PCB贸易网络。

珠三角是公司制造体系的重心所在。广州有两个基地，广州科学城基地于2009年投产，以PCB样板、小批量板、半导体测试板和CSP封装基板为主，其中BT/CSP产线已满产满销、良率约96%，是公司最稳定的盈利来源；广州知识城的兴森半导体基地则承载FCBGA封装基板的战略，2025年仍处于小批量阶段，全年费用投入约6.6亿元，是当期利润的主要拖累。珠海同样布局了CSP与FCBGA两条线，与国家大基金合资的珠海兴科半导体专注CSP封装基板，已于2025年Q2实现满产，新增的1.5万平方米/月产能也已于2025年7月投产；珠海的FCBGA线则作为中试线，比广州项目提前约一年投产，为广州FCBGA基地积累试产经验和客户资源，目前与广州同步推进客户认证。

长三角和北方各有支点。宜兴硅谷专注中高端PCB中小批量板，历经13年爬坡后于2026年Q1扭亏为盈。北京兴斐生产高阶HDI和SLP，2025年净利润1.29亿元。天津兴森提供SMT贴装配套。

海外方面，英国Exception于2013年并入，是面向欧洲市场的高端样板制造基地，近年受产线升级与成本上升影响、正在调整中。Fineline则是一张覆盖欧洲多国的PCB贸易/分销网络（其控股主体注册于新加坡），并非制造工厂，但却是公司海外最重要的利润来源。2024年净利润约1.58亿元，2025年收入约16.66亿元、净利润约1.56亿元。

竞争格局

兴森科技的每条业务线都面临着来自不同方向的竞争压力。

PCB样板的竞争者最多也最分散，有4000多家企业共同争夺中国大陆市场。兴森以约11%的市场份额稳居国内龙头，其综合能力构成了较深的护城河。

CSP封装基板的市场由韩国和中国台湾企业主导。兴森凭借三星认证（中国大陆唯一正式进入三星供应体系的载板厂商）确立了国内领先地位。但深南电路、安捷利美维等国内同行也在加速追赶，存储芯片行业的周期性波动进一步加剧了竞争的不确定性。

FC-BGA封装基板是全球竞争格局最悬殊的领域。欣兴电子、揖斐电、南亚电路、新光电气、AT&S五大厂商合计占据超过74%的市场份额，中国大陆厂商整体不足5%。在这个赛道上，兴森科技、深南电路和珠海越亚构成了”国产三强”，此外，礼鼎、胜宏科技等新进入者的涌入，意味着未来3-5年国内竞争将显著加剧。

对兴森而言， FCBGA-封装基板何时实现大批量量产，是它是否在这个领域实现突破的核心变量。如果能够在2026-2027率先突破20层以上产品的稳定量产、并通过英伟达核心平台的大规模供货认证，将比较确定能在国内FCBGA领域确立领先身位，甚至在全球市场中分得一杯羹。ABF载板高单价和20-30%的目标毛利率，意味着FC-BGA业务一旦放量，将从根本上改变其盈利结构和行业地位。反之，如果量产进度持续推迟，而深南、越亚或新玩家率先实现突破，兴森将面临先发优势被侵蚀的风险。与此同时，72亿元的FCBGA投资和每年6亿元以上的运营费用将持续消耗公司的财务资源，资产负债表的压力将进一步加大。

兴森科技，正站在它所穿越过的、最窄的一扇门前。

下一篇，我们会把PCB领域已看过的这几家公司作为锚点，来绘制这个领域的整体脉络。

主要信源：兴森科技2025年、2024年、2023年年度报告，2010年首次公开发行股票招股说明书，历次股权变动及收购公告，投资者关系活动记录表，Prismark，IDC，Bernstein Research

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